Minibond issuers: a quantitative exploration of the Italian market

Questo lavoro si concentra su un particolare strumento finanziario che è diventato recentemente disponibile come nuova fonte di finanziamento per le aziende europee, ovvero i minibond. Sebbene possa assumere nomenclatura, forme e posizionamento di mercato differente tra i paesi europei, il concetto rimane ovunque lo stesso, ovvero obbligazioni societarie emesse principalmente da piccole e medie imprese non quotate. Il contesto nel quale si inserisce e si sviluppa la tesi è quello Italiano. In seguito alla crisi finanziaria del 2008, quella dei debiti sovrani del 2011 ed il processo di deleveraging del sistema bancario dovuto agli accordi di Basilea, le imprese hanno iniziato a cercare fonti di finanziamento alternative. Se per le grandi imprese reperire fondi al di fuori del circuito bancario non risulta essere particolarmente complicato, al contrario, molte piccole-medie imprese hanno riscontrato enormi difficoltà ad emanciparsi dal sistema bancario. Inoltre, essendo l’Italia uno dei paesi Europei maggiormente colpito dalle crisi, le imprese hanno riscontrato maggiori difficoltà e minor sbocchi per finanziare le loro operazioni. Per contrastare questo fenomeno il governo Italiano ha introdotto nel 2012 una specifica normativa volta ad incentivare e semplificare l’accesso al mercato dei capitali. Pertanto, il lavoro si prefigge di esplorare alcune implicazioni che i minibond hanno generato nel contesto italiano, con particolare attenzione alle imprese emittenti. Questo studio utilizza tre differenti metodologie per analizzare il fenomeno dei minibonds in Italia. Ogni metodologia analizza differenti implicazioni che scaturiscono dall’utilizzo di tale strumento finanziario da parte delle imprese emittenti. La tesi è composta da cinque capitoli, ognuno dei quali svolge una funzione ben definita. Nel capitolo introduttivo si forniscono una serie di informazioni preliminari necessarie per una piena comprensione dell'indagine svolta. Innanzitutto si contestualizza il problema dell'integrazione tra credito bancario e finanziamento basato sul mercato, concentrandosi in particolare sul contesto italiano. Si illustra, nel modo più esaustivo possibile, il contesto legislativo, lo sviluppo del mercato e dei suoi segmenti, e le principali differenze con le più importanti economie europee (Germania e Francia). Inoltre, si da grande rilevanza alla letteratura relativa alla struttura del capitale, questo perché, sebbene si tratti di un canale di finanziamento molto recente, in generale la tesi si occupa del debito emesso dalle imprese. Infine si da particolare risalto alle letteratura esistente sui minibond ed a quella inerente le metodologie applicate. Nel secondo capitolo si discute delle determinanti che spingono le imprese emittenti ad emettere maggiori livelli di minibonds. La tecnica utilizzata è una regressione non lineare. I modelli sviluppati sono quattro due per ogni variabile dipendente. Per ciascuna delle variabili in questione, abbiamo eseguito un modello completo e uno ridotto seguendo la logica del metodo Backward. Inoltre si sono introdotte alcune variabili create appositamente per questo strumento finanziario. Considerando i modelli ridotti, dai risultati emergono come determinanti le variabili total assets, leverage, liquidity, collaterals, spread e proxy of failure nella prima regressione; mentre nella seconda la variabile spread non è statisticamente significativa. Questi risultati ci hanno aiutato a capire quali fattori possono influenzare la scelta, in termini di livelli emessi, delle aziende una volta che hanno deciso di utilizzare questo canale di finanziamento. Il terzo capitolo si occupa del livello di eterogeneità e di coesione delle imprese emittenti, considerando una serie di variabili finanziarie, ed in particolare come questi livelli variano intorno al momento dell’emissione. In questo capitolo si sfrutta la potenza della complex network. In particolare, abbiamo scelto due misure di centralità per analizzare il livello di integrazione delle imprese emittenti. Queste due misure di centralità sono la strength degree e il coefficiente di clustering. Attraverso la complex network analysis, abbiamo ottenuto una serie di risultati che sono complementari ai risultati precedenti. In primo luogo, analizzando il livello di eterogeneità delle imprese al momento dell’emissione o immediatamente antecedente, ci aiuta a capire se ci sono delle caratteristiche che le imprese condividono in termini di strength degree e coefficiente di clustering. Da questa osservazione, abbiamo trovato un alto livello di omogeneità per le variabili total assets e growth opportunity, mentre un livello inferiore di omogeneità, ma ancora significativo, è stato trovato per le variabili liquidity e firm risk. Questo primo risultato è complementare a quello ottenuto attraverso l'analisi regressiva. Infatti, se il secondo capitolo ha trovato le determinanti che spingono le imprese ad emettere maggiori livelli di minibond, il terzo capitolo suggerisce quali potrebbero essere le principali determinanti dell'emissione di minibond. Inoltre, i risultati indicano quali sono le variabili maggiormente sensibili all’introduzione dei minibonds. Infatti, sebbene si noti un generale aumento dell'eterogeneità dopo l'emissione, l'effetto maggiore si riscontra sulle variabili liquidity e growth opportunity. Nel quarto capitolo vengono analizzate le performance delle imprese in relazione ai livelli di minibonds emessi. La metodologia utilizzata è la cluster analysis attraverso la tassellatura di Voronoi con la generalizzazione asimmetrica della distanza euclidea. Si utilizzano due approcci differenti; il primo assegna ai centroidi una distribuzione uniforme tra le variabili, mentre il secondo assegna ai centroidi i valori dei rispettivi quartili delle variabili. I risultati ottenuti in questo caso non sono del tutto univoci. Considerando i cluster interni delle alle singole macro-categorie che compongono le performance ed i rispettivi cluster del livello relativo di ammontare emesso, si nota eterogeneità. Al contrario, se osserviamo i cluster interni della performance nel complesso, sembra che a performance più elevate corrispondano livelli più alti di minibond emessi. Nel quinto ed ultimo capitolo, si ripercorre il lavoro svolto nella tesi focalizzandosi in particolare sui risultati ottenuti nei capitoli precedenti. Questo perché, offriamo una lettura olistica dei risultati, che va al di là di ciò che abbiamo ottenuto da ogni singola metodologia ed investigazione. Inoltre si forniscono una serie di idee che potrebbero essere sviluppate per ampliare ed approfondire i meccanismi che legano questo strumento finanziario allo sviluppo e crescita delle imprese.